當(dāng)美債、英債、日債統(tǒng)統(tǒng)暴跌：全世界開始陷入債務(wù)“反思”？2025年6月10日全球陷入債務(wù)反思

　　從慘淡的債務(wù)拍賣到長期債券價格暴跌，過去一周固定收益市場的投資者似乎正在向各國政府傳遞一個明確的信號：在當(dāng)前充滿不確定性的環(huán)境下，若想進(jìn)行長期融資，政府就必須支付更高的借貸成本……

　　無論是美國、日本還是英國，長期政府債券收益率本周均出現(xiàn)了大幅攀升。在美國，特朗普2.0頭幾個月的混亂局面正迫使投資者紛紛要求手中的債券能獲得更高的回報；而日本和英國的長期國債市場也承受著類似的壓力。

　　對于大型經(jīng)濟體而言，過去順風(fēng)順?biāo)膰鴤鶚?biāo)售日，如今已成為“債券義警”質(zhì)疑政府財政揮霍和通脹前景的“主戰(zhàn)場”。尤其是在日本和美國，債券市場似乎對執(zhí)政黨試圖推動的減稅政策似乎并不買賬。

　　本周美國20年期國債拍賣遇冷，日本同期國債標(biāo)售創(chuàng)2012年以來最差表現(xiàn)，這兩大事件均為市場敲響了警鐘。而在上周五，穆迪成為了三大評級機構(gòu)中最后一家，因美國債務(wù)不斷增加而取消其最高Aaa信用評級的機構(gòu)。

　　蘇黎世保險集團首席市場策略師Guy Miller指出，“投資者正在形成共識——如果我們所處的世界債務(wù)繼續(xù)惡化，增長動力更加脆弱，那么我們持有這些債券所要求的風(fēng)險溢價就應(yīng)該上升，而這正是現(xiàn)在正在發(fā)生的事情?！?

　　前國際金融研究所首席經(jīng)濟學(xué)家Robin Brooks周四則在社交媒體X上表示，新冠疫情之前的十年，通脹和利率都很低，這助長了市場上“赤字無所謂”的假象，甚至成了現(xiàn)代貨幣理論(MMT)的信條。結(jié)果是，新冠疫情期間和之后的時間里，赤字都格外高。而現(xiàn)在，我們正在為長期收益率上升付出代價。

　　Miller認(rèn)為，投資者正在對國債標(biāo)售發(fā)起挑戰(zhàn)。理論上，政府本可通過縮減開支或增加稅收來安撫投資者，但在特朗普貿(mào)易戰(zhàn)沖擊全球經(jīng)濟的陰云下，財政緊縮幾乎已無從談起。

　　不難看到的是，近來無論是美債、英債還是日債的拋售潮，都主要集中在長期品種。英國30年期金邊債券收益率目前已觸及了1990年代末以來峰值；美國30年期國債收益率攀升至5.09%，較3月份上漲了70個基點。而日本30年期和40年期國債收益率則已升破了3%。

　　當(dāng)前10年期美債期限溢價——投資者持有長期債券而非滾動短期債券所要求的超額回報的估算值約為79個基點。在當(dāng)下環(huán)境中，這一水平依然顯得過于低廉：既低于2011年美國債務(wù)水平相近時期的數(shù)值，更遠(yuǎn)不及1970年代滯脹時期5%的歷史高位。

　　瀚亞投資(Eastspring Investments)固定收益團隊的投資組合經(jīng)理Rong Ren Goh表示，市場正在對期限溢價進(jìn)行重新定價，這種擔(dān)憂曾一直縈繞在人們的腦海中，但直到問題出現(xiàn)時才會變成問題。

　　他原計劃在10年期美債收益率突破4.5%、30年期美債收益率觸及5%時增持長期美債，以拉長組合久期，但近來美國預(yù)算案的進(jìn)展與降級事件，已促使其改變了策略。

　　他指出，鑒于我們正處于未知領(lǐng)域，價格發(fā)現(xiàn)的過程可能需要一段時間，因此我不會在目前的水平上匆忙布局久期策略。

　　截至2024年底，美國聯(lián)邦政府的未償還債務(wù)總額已高達(dá)36.2萬億美元。其中，外國投資者持有的美債規(guī)模目前略高于9萬億美元。

　　然而，包含各國央行的外國投資者獲配比例，在最近一次30年期美債拍賣中已降至了2019年以來最低點——僅58.88%，且自去年10月以來持續(xù)萎縮。而很有意思的是，在美國主要海外“債主”中，目前同樣經(jīng)歷債市風(fēng)暴的日本和英國，恰恰正占據(jù)前兩位。

　　布魯金斯學(xué)會高級研究員羅賓·布魯克斯指出，“更宏大的敘事在于——財政赤字舉足輕重，財政政策影響深遠(yuǎn)，財政空間并非無限，而財政困境絕非美國獨有?！?

　　在日本，債券市場的擔(dān)憂，源于議員們在定于7月舉行的參議院選舉之前計劃推出新的財政刺激措施，這可能意味著政府將增加借款，而日本央行眼下則正在試圖減少債券購買量。

　　這同樣引發(fā)了當(dāng)?shù)厥袌鲇嘘P(guān)期限溢價的類似疑問。10年期日本國債收益率目前約為1.55%，自4月初以來已上漲了44個基點，進(jìn)一步偏離了日本央行0.5%的政策利率。三井住友DS資產(chǎn)管理公司駐東京首席宏觀策略師Masayuki Kichikawa表示，人們預(yù)計日本央行將繼續(xù)加息并減持日本國債。

　　有業(yè)內(nèi)人士表示，許多投資者可能正在思考，尤其是對于超長期債券而言，什么樣的收益率水平才與政策利率相符，且無需日本央行的購買支持。人們正在尋找這種平衡——這已成為了一個反復(fù)試驗的過程。

　　事實上，日本長期以來一直面臨著巨額甚至是全球最嚴(yán)峻的債務(wù)問題——其債務(wù)與GDP之比高達(dá)260%，在所有主要經(jīng)濟體中遙遙領(lǐng)先。如果以該比例作為衡量，日債收益率相較其他國家的債券收益率，甚至還有更多的上升空間。

　　很有意思的是，在這場各國債務(wù)的比爛游戲中，“矮子中的高個”德國反倒可能成為一大贏家。盡管德國債券收益率今年在大規(guī)模財政刺激措施(預(yù)示著將增加借貸)后也大幅飆升，但它仍是七國集團中唯一一個債務(wù)與GDP之比低于100%的經(jīng)濟體。

　　在四月份美債大拋售期間，投資者其實就已紛紛涌向德國國債。蘇黎世的Miller表示：“盡管德國做出了支出承諾，但債務(wù)水平仍將保持相對較低，而且長期來看經(jīng)濟增長可能會得到提振。”